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来源：腾讯新闻《潜望》 作者 | 谢照青
“忙”成了过去这段时间香港投行人的常态。
“每周都有好几天在内地出差，跟项目、抢项目。”一位在港的头部中资投行的保荐人表示。
他现在手上一共有8个港股IPO项目，其中2个已经递交上市申请，还有2个将于近期交表，剩下的几家也已经驻场工作一段时间。除此之外，他手里还有好几个正在谈的项目，得和其他家抢最后的保荐人合同，其中还包括A股赴港上市的项目。
“回港开完会，待一天左右，又开始出差。”另一位投行人士表示，“赶飞机或者高铁成为生活的日常，市场火起来了，工作节奏像是回到疫情前的2018和2019年”。
港交所的IPO数据也证实了市场的火热。公开数据显示，截至6月15日，港交所，共有30家公司IPO，还有包括A股赴港上市的食品酱油公司海天味业、工业公司三花智能以及另外两家医疗公司正在招股——若是加入这4家募资额，港交所募资总额将达1000亿港元，相较于去年同期，涨幅超过5倍。这也使得港交所时隔六年后，重回全球IPO募资额第一的位置。
农银国际资本市场负责人卞京表示，这一轮港股IPO的热闹，是自2021年下半年以来，最好的窗口期。
他认为，这一波赴港上市公司的标的都不错，包括不限于宁德时代、恒瑞医药、海天味业等行业龙头公司。他接触的不少主权基金和海外头部长线基金，已经陆续回流香港并活跃起来。与此同时，两地监管对于内地龙头企业赴港上市的政策的支持，包括对赴港上市备案的提速等，让香港资本市场活跃起来。
内地公司赴港IPO提速：一周募资522亿港元，超200家排队
“整体来说，香港市场确实非常活跃了。”瑞银全球投资银行部中国区主管朱正芹表示，今年5月的第三周，她所在的团队完成了包括宁德时代在内的4个项目，募资额超过80亿美元（折合约627亿港元），其中3个香港资本市场的项目，包括宁德时代和恒瑞医药的IPO项目、B站在港再融资，后者募资6.9亿美元。
当周也是香港IPO市场的小高峰。公开数据显示，当周共有3家内地公司在港IPO，其中宁德时代募资超过410亿港元、恒瑞医药则募资98.9亿港元，另一家则是Mirxes觅瑞，募资1.67亿美元。港股IPO市场当周募资总额66.57亿美元，折合为522.52亿港元。
这意味着，港股IPO市场在5月的第三周，仅用7天时间就完成了相当于2024年港股IPO市场全年募资额829亿港元的63%。
朱正芹认为，比起前两年，现在港股市场确实活跃了很多。就她观察，去年9月份后，香港资本市场短暂火热了一段时间后又陷于沉寂。但今年1月以来，香港资本市场随着DeepSeek火爆后一路走高，虽然因为中美贸易争端稍微影响了一两周，但很快市场又缓了过来。
恒指数据的走势也是如此：恒指从今年1月13日的18800点，一路上涨至近2年的新高，于3月19日达24770点，随后下跌，至4月7日低于2万点，随后又一路爬坡，至6月11日收盘，再次超过24000点。
包括卞京和朱正芹在内的多个中环投行人士都认为，这一波市场热潮会持续一段时间。不少内地企业也看到了这一趋势，甚至有人已经开始提速赴港IPO的节奏。
艾德金融环球资本市场主管林子龙表示，就他观察，大多数项目的发行人已经看到香港市场“完全复苏迹象“，心态上变得更积极。
不像以前大圣策略，大多数IPO项目可能需要投行的人往前推进。“现在不少发行人更积极推进。”他表示，这是因为这些内地发行人看到市场的复苏迹象后，认为来港上市的可行性更高了。
港交所数据显示，过去的4月和5月，分别有37家、42家提交上市申请，而在此之前的1月、2月、3月分别提交上市申请29家、11家、13家。这些数据也表明，赴港上市的公司确实越来越多了。6月刚过去不足2周，截至6月11日，已经有14家提交了上市申请。
港交所官网显示截至6月13日，211家公司正在排队等候上市，已经上市的则为30家。
一般来说，港交所每年IPO挂牌企业数约100多家，即使2018年市场高峰时当年上市了218家。这意味着，今年港股IPO可能会出现上市“大堵车”——这取决于相关监管机构审批的放闸速度。
成年人不做选择：抓住政策红利期A+H都要
“现在，发行人来香港上市，不再是选择题了。“朱正芹表示，早在几年前，内地企业选择在境内上市、美国上市还是香港上市，他们会觉得是一个选择题，现在都会认真考虑香港的机会。
这是因为，包括香港在后续再融资方面的便利性、以及对于公司高管股权激励减持的便捷等，香港市场对于发行人来说，变得更为容易了。
卞京表示，发行人当下选择香港市场，很重要的一个原因则是，这一轮港股IPO市场的热闹，是自2021年下半年以来至今最好的窗口期，这也是政策红利的窗口期。
去年，中国证监会推出“五项对港合作措施”，其中包括明确“支持内地行业龙头企业赴香港上市”等，包括推动A股公司赴港上市。
艾德金融集团林子龙的感触更深。他和团队早在2年前已经开始储备内地赴港上市项目，其中包括A股赴港上市。之前，市场不明朗因素的氛围下，他和团队在与这些内地的A股公司聊及赴港上市的计划时，后者甚少有积极反馈。
一位在港从事IPO项目的投行人士表示，去年和内地 A股公司管理层聊及赴港上市方案时，甚至还曾被人认为是“骗子”，因为相较于A股来说，港股过去一直因为流动性和估值等问题而被诟病。
与此同时，对于发行人来说，赴港上市，需要考虑可预期的上市时间表和费用等。在此之前，A股赴港上市的时间表不明确，这对于发行人和投行来说，都是头疼的问题。常规而言，流程顺利的话，赴港IPO，上市时间表从提交上市申请开始，一般为6-9个月，或者12个月。
这一切，在“926政策”后，开始改变。（备注，9月26日，中共中央政治局会议召开，会议强调要努力提振资本市场）港股和A股当时都出现了一轮暴涨。最为市场熟悉的则是，9月17日，A股公司美的集团赴港顺利挂牌，募资超过300亿港元，后市表现也不错，两日涨幅一度达到17%。
林子龙表示，就他和团队接触的内地A股发行人来说，他们对比其他地区的发行人对政策更敏感。他们看到美的集团挂牌后，支持A股赴港上市的新政信号非常确定了，认为赴港上市的可行性更高了，更多需要讨论的就是估值问题而已。
随后，包括宁德时代的赴港上市审批的提速等，让这些内地发行人更加明确政策的导向。
多位中环投行人士一致认为，接下来很长一段时间，港股市场的热闹可能还是聚焦于A股赴港上市的项目，这些项目主导港股的募资市场。
这倒不难理解，这一波赴港上市的A股公司大多数标的不错，市值大多超过10亿美元，甚至近50亿美元等。截至5月20日的数据，公开表示赴港上市的A股公司数据如下图（图片来自UBS）。
“一定要抓住这个政策窗口”林子龙认为大圣策略，这是不少他见到的内地发行人的想法。他认为，现在内地发行人的心态已经开始出现很大的变化，对上市更为积极了。这些发行人认为，现在趁着红利期可以赴港挂牌募资，先往前推进，募资回来后可进行回购、或开展海外业务等。
卞京表示，这一波内地公司赴港热潮，也有当下中国企业“出海热“的因素。就他了解，不少赴港上市的内地公司，当下都有强烈的出海或全球产业布局的需求。
一位中小券商的负责人表示，就其观察来看，A股公司赴港上市的审批确实比新股赴港或者赴美上市要快一些。他也表示，这可能也是因为现在赴港的A股公司相对而言都是国内行业龙头公司，且已经在A股挂牌了，相关材料和审核可能要更容易些。
当然港股的流动性越来越好，这也是赴港上市发行人较为关注的点。公开数据显示，港交所2025年首5个月，平均每日成交量为2423亿港元，相较于去年同期的1102亿港元，涨幅达120%。
相较于之前的A股公司南下上市不同，除了流动性外，现在港股估值也开始出现一些变化，恒指一路高涨超过24000点，A股和港股之间的价差正在逐渐缩窄，甚至出现“港股溢价A股倒挂“现象。
以宁德时代为例，其5月20日以263港元每股挂牌，相较于A股折扣约7%，但是当天开盘后高开超12%，一度涨幅超过18%，并以306.20港元每股收盘，相较于当日A股（263.00元每股）小幅溢价，这一现象在A+H股中较为罕见。实际上，随后宁德时代的后市表现也一直相对A股有小幅溢价。
A+H同时上市的100多家公司中，这样的现象并不常见。在此之前，A股公司赴港股上市，H股股价较A股长期普遍出现折价的情况。公开数据显示，曾经出现溢价的有比亚迪及招商银行等少数公司。
一些中环基金经理认为，除了标的的稀缺性外，宁德时代在港股的发行结构使得流通股基本盘相对较小，也是影响股价上行的因素。（备注，宁德时代 A股和港股的流通股分别为39亿股、1.56亿股）。
中金公司管理委员会成员王曙光表示，中国的好公司在香港上市后，对A股交易价格有一定溢价，反映了这些公司获得了国际资金的认可，后续或许会反馈给A股市场，让更多投资者关注到这些估值被低估的 A股好公司。
一家中型券商的负责人认为，国内A股上市暂未放闸之前，在可预见的未来，中国资产上市其实并没有更多选择，除了香港市场。这是因为，地缘政治的因素，发行人赴美或欧上市相对更为谨慎了。
若是选择题做不好，可能会错过最好的上市机会，跨境电商龙头公司Shein则是最好的案例。
Shein曾经一度计划赴美、赴英甚至新加坡上市，但是近期计划在港提交上市申请。在做选择的这几年中，Shein的估值一路腰斩，从最高1000亿美元估值，至今据传估值可能已不足300亿美元。
宁德时代开了“坏”头 ：投行们卷起来了不赚钱也要做
对于A股赴港上市的热潮会持续多久，王曙光也表示，A股公司赴港上市会是一个趋势，可能延续一段很长的时间。
公开数据显示，今年明确赴港上市的A股公司近50家，截至6月13日，已经在港上市的A股公司共有5家，包括宁德时代、恒瑞医药以及吉宏股份等，还有海天味业以及三花智能等2家正在招股。
朱正芹认为， A股上市公司的池子足够大，即使是现在确定赴港上市的A股公司，也可以延续很长一段时间。
她也表示，这一波港股IPO热并非全部由A股公司南下IPO主导。她例举了去年底挂牌的毛戈平，以及今年初挂牌的蜜雪冰城、布鲁可等公司，市场反响同样火爆，但这些都不是A股赴港，而是新股IPO项目。
卞京也认为，这一波热潮可能会持续一段时间。现在赴港递交上市申请的公司储备足够多。就他所在的农银国际来说，他和团队今年保荐的项目中，9个项目已递交申请、10多个项目即将交表，还有10多个项目正在接洽。
与此同时，卞京还认为，不少外资长线基金和主权基金已经陆续回流香港。
据他观察，过去这几个月挂牌的IPO中，不少外资主权基金的名字陆续出现在IPO认购的基石名单中，实际上，还有不少其他的外资主权基金也从IPO的机构认购部分陆续下单——这部分不需要披露，外界了解不多。“这些IPO能让基金获得可观的回报，他们就会继续留在香港市场。”
腾讯新闻《潜望》获悉，这一次回流的主权基金包括不限于淡马锡、GIC等新加坡主权基金、加拿大主权基金、马来西亚主权基金以及阿布扎比、科威特以及沙特等中东国家的主权基金，他们都在过去这几个月参与了香港IPO的下单。他们都想抓住机会，不愿错过这一轮的“中国热”。
这些基金参与的IPO大多数都是赚钱的。安永的数据显示，过去半年，港股IPO约70%的项目首日都是赚钱的。
这些海外大基金对于A股被低估的好公司赴港挂牌，较为关注。接下来很长时间，这一波的A股赴港上市公司超过90%的公司市值在10亿美元以上。就现在递表的公司来看，大多数都是由在港的头部投行主导。
林子龙认为，10亿美元估值的这一波A股赴港上市热可能会持续至明年，随后可能更多的则是低于10亿美元的A股公司赴港挂牌了——这也是他所在的艾德金融与大多数中部券商集中发力的地方。现在他和团队手中的A+H项目大多是集中于10亿美元估值以内的公司。
“看起来很热闹，这些其实都是大投行的热闹，和中小投行关系不大。“一位中小型投行的负责人感慨。他手里的IPO项目，大多数没有获得审批，大型的A股赴港IPO项目，小投行根本进不去。在他看来，这些大型项目吸走了大多数的市场资金，小项目发行依旧很吃力。
但实际上大投行的日子也没有外界想象得好。多位投行人士透露，现在项目看起来确实多了，可是IPO项目的利润涨幅并不如预期，甚至有些在下行，包括一些大投行也会在IPO项目上亏钱。
“现在A股赴港上市的项目，费用卷得厉害“。多位投行人士透露称，即使费用卷得如此低，投行们投标IPO项目时，依旧抢得厉害，这是因为，IPO项目对于投行来说其实“导流的抓手”，即通过IPO项目建立联系，这些发行人后续在港的再融资或者管理层的家办等业务，才是投行的集团公司更为看中的业务。若不积极参与IPO项目，投行可能会错失后续其他募资的业务。
最夸张的当属刚上市的宁德时代，其固定承销费千分之二。不少投行人士认为，宁德时代的上市实际上在港股开了”坏“的先河，导致现在大多数A股赴港上市公司在收费方面会以此为参考。
现在，大多数A股赴港上市的IPO固定承销费低于1%，甚至连一些外资投行都曾开出千分之四的固定承销费——这远低于IPO上市的常规的固定承销费，即3%-5%。在港的券商系中资投行在投标时更习惯以较低的固定承销费来获得项目。
对于投行来说，A股赴港上市的难度和工作量并没有减少，但是承销费却大幅降低了。参与IPO项目的不少投行人吐槽称， A+H的项目实际上比过去更累，可是收入却变得更少，其中不少中资投行过去几年收入和奖金都大幅降低，但是投行打工人却也不敢贸然跳槽至外资行，后者收入高出中资非常多。
这是因为，外资行经常在项目减少的时候速度大幅裁员，常常朝不保夕——中资投行，尤其是银行系投行则相对要稳定一些。
卞京表示，这几个月随着市场好转，项目多起来后，在人手短缺情况下，现在投行在收费方面也做了相应调整。据他了解，一些IPO项目的报价比之前包括保荐费等，都有所提升。
在此之前，由于市场冷清IPO项目少，有些中资投行曾经一度将保荐人签字费“卷”至300万港币左右。最夸张的当属宁德时代，其保荐费用，包括外资投行在内，统一为30万美元，折合为235万港元。宁德时代的保荐人分别为摩根大通、美银以及中信建投国际等多家投行。
与此同时，据卞京了解，现在至少有5家在港中资投行因IPO项目多起来后推出了新的招聘计划，“市场好起来后，一切都在慢慢向好的方向爬坡了，不管收入还是招聘等。“
在接下来很长的一段时间，香港投行们的日子会好过不少。
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责任编辑：常福强 大圣策略
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